ANALYSE/Frankreichs Firmen gehen mit billigem Geld auf Einkaufstour

Von Patricia Kowsmann und Tom Fairless

PARIS (Dow Jones)--Die Bemühungen der Europäischen Zentralbank (EZB), das Wachstum anzukurbeln, haben eine ganze Reihe von Investitionen und Geschäften auf den Weg gebracht. Das Problem ist nur, dass etliche davon außerhalb Europas stattfanden. Vor allem französische Unternehmen haben das billige Geld ausgiebig genutzt, um ausländische Konkurrenten aufzukaufen und in Übersee zu expandieren. Damit flohen Sie auch dem trägen Wachstum und den hohen Steuern zuhause. Derweil hat die Verschuldung französischer Unternehmen solche Dimensionen angenommen, dass die Aufsichtsbehörden wach werden.

In jedem der vergangenen zwei Jahre leisteten sich französische Firmen Übernahmen im Ausland im Volumen von rund 100 Milliarden US-Dollar. Laut Dealogic war dies der höchste Stand seit 2008. Einkaufsdestination Nummer eins waren die USA. Im laufenden Jahr wurden bereits 18 Transaktionen in den Vereinigten Staaten abgeschlossen oder angekündigt. Im April meldete der große französische Werbedienstleister und Medienkonzern Publicis, man habe von der texanischen Alliance Data System Corporation den Geschäftsbereich Marketing Services für 4,4 Milliarden US-Dollar erworben. Der Finanzchef von Publicis, Jean-Michel Etienne, unterrichtete Investoren, dass dieser Deal dank niedriger Finanzierungskosten aus dem Stand heraus Profit abwerfe.

Großzukäufer Sanofi

Dem französische Pharmaunternehmen Sanofi gelangen im vergangenen Jahr zwei bedeutende Übernahmen. Eine davon betraf den Arzneimittelhersteller Bioverativ, bekannt für seine Medikamente gegen die sogenannte Bluterkrankheit. 11,6 Milliarden US-Dollar legte Sanofi dafür auf den Tisch. Standen Sanofis Schulden 2013 noch bei 14 Milliarden Euro, stiegen diese bis Dezember 2018 auf 25 Milliarden Euro. Zuletzt verschaffte sich das Unternehmen im März zwei Milliarden Euro Kapital am Anleihemarkt zu Zinsen zwischen 0 Prozent und 1,25 Prozent. "Finanzierungskosten spielen naheliegenderweise eine Schlüsselrolle bei kreditfinanzierten Übernahmen", sagte ein Sprecher des Unternehmens. Mit der Übernahme generiere der Konzern so viel Cashflow, dass sich daraus die Schulden leicht bedienen ließen.

Die EZB begann im Januar 2015 mit ihrer aggressiven Politik des billigen Geldes, einschließlich Negativzinsen und dem Kauf von Unternehmensanleihen im Volumen von 180 Milliarden Euro. Offiziell wurde das Anleihekaufprogramm mit Ablauf des Jahres 2018 für beendet erklärt. Auslaufenden Anleihen werden dennoch reinvestiert.

Im Jahr 2017 kaufte der französische Lebensmittelkonzern Danone den US-amerikanischen Biokost-Produzenten Whitewave Foods für 10,4 Milliarden US-Dollar. Einige der auf US-Dollar lautenden Kredite von Whitewave mit einem Zinssatz von 5,375 Prozent wurden ersetzt durch Eurobonds mit einem Nominalzins von 1,75 Prozent. "Vorteile außergewöhnlich attraktiver Bedingungen für Hybridkapital nutzen", begründete Danone damals die Entscheidung. Die EZB hat die Schulden von Publicis, Sanofi und Danone aufgekauft und bekommt auf diese Bonds kaum mehr als null Prozent Zinsen.

Ein Faktor, der einem noch höheren Einsatz von Eurokrediten für Akquisitionen in Übersee entgegenstand, sind die Kosten, die Unternehmen für den Umtausch von Euro in US-Dollar und für die Absicherung von Zinsrisiken zu tragen haben. Die von Unternehmen genutzten Cross Currency Swaps haben es zeitweise teuer gemacht, mit Krediten auf Eurobasis Deals in US-Dollar zu finanzieren. Sanofi beispielsweise nutzte deshalb auch höher zu verzinsende, in Dollar denominierte Kredite. Die Finanzierung blieb dennoch angepasst, weil auch die Erträge in US-Dollar fließen.

Deutschlands Firmen halten sich beim Verschulden eher zurück

Frankreich hat die höchste Zahl von großen, börsennotierten Unternehmen unter allen Ländern der Eurozone. Sie stehen für mehr als ein Drittel der im Euro Stoxx 50 gelisteten Firmen. Deutschlands Unternehmen sind im Durchschnitt kleiner und zurückhaltender beim Schuldenmachen. Die Aufsichtsbehörde in Frankreich und die EZB beobachten den steilen Anstieg der Unternehmensschulden mit Sorge und befürchten eine Destabilisierung des Finanzsystems. Frankreichs oberstes Geldinstitut hat deshalb in den letzten Jahren bereits zweimal die Banken aufgefordert, ihre Kredite an Unternehmen mit höheren Rücklagen zu unterfüttern.

Die Schulden von Unternehmen in Frankreich liegen bei 143 Prozent des Bruttoinlandsprodukts. Nach Daten der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich bedeutet dies einen Anstieg um 27 Prozent seit der Finanzkrise 2008. Im Gegensatz dazu haben europäische Unternehmen in anderen Ländern ihre Schulden seitdem verringert. In Deutschland liegt die Verschuldung von Unternehmen bei 55 Prozent des Bruttoinlandsprodukts, in den USA bei 74 Prozent. Die Geldpolitik der EZB ist zu locker für Länder wie Frankreich und Deutschland", sagt Jörg Krämer, Chef-Volkswirt der Commerzbank in Frankfurt. Dieses undifferenzierte Modell habe zwar das Wachstum in Südeuropa stützen können, sei aber gleichzeitig verantwortlich für die exzessive Kreditgewährung in manchen nördlichen Ländern.

Französische Firmen versorgen sogar ihre ausländischen Tochterunternehmen mit billigem Geld aus dem Euroraum. Laut Standard & Poor's stieg das Volumen konzerninterner Darlehen von 6,7 Prozent des Bruttoinlandsprodukts im Jahr 1999 auf 16,7 Prozent im Jahr 2017. Der französische Hersteller technischer Gase Air Liquide verlieh Ende 2018 15,4 Milliarden Euro an seine Konzernunternehmen und damit doppelt so viel wie im Jahr 2013. Nach beträchtlichen Akquisitionen der letzten Jahre steuern die US-Unternehmenseinheiten heute den größten Teil zum Gewinn von Air Liquide bei. Der Kaufrausch französischer Firmen sei eine späte Globalisierungsstrategie, sagt Sylvain Broyer, Volkswirt bei S&P Global Ratings. Er erkennt darin das Muster der Überseeexpansionen, die in den 1980er und 1990ern von deutschen und US-amerikanischen Unternehmen angeführt wurden.

Der Weg, den das Geld nehme, sei nachvollziehbar, denn französisches Investitionen im Ausland lieferten deutlich höhere Erträge als ausländische Investitionen in Fankreich.

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May 22, 2019 04:49 ET (08:49 GMT)